Fundos: Petrobrás – Dúvidas sobre plano de negócios

De: 28 de fevereiro de 2014 Clipping

Ainda que a diretoria da Petrobras tenha passado algumas horas de quarta-feira tentando explicar seu novo plano de negócios a analistas, investidores e jornalistas, muitas perguntas ainda seguem sem resposta. Há até quem afirme reservadamente que a Petrobras apresentou uma peça de ficção.

A projeção de que a produção de petróleo no Brasil vai crescer 7,5% neste ano, podendo ficar 1% acima ou abaixo da meta de 2,076 milhões de barris diários, não é tão questionada. Mas o mercado fica desconfiado quando nota que a meta de alcançar 3,2 milhões de barris em 2018 embute crescimento anual médio de 11,4% a partir de 2015, exigindo ainda a entrada de 28 novas plataformas. É algo que a empresa nunca conseguiu.

Para custear o plano de investimento de US$ 206,8 bilhões (excluindo os projetos em avaliação) de 2014 a 2018, a Petrobras informou que pretende obter US$ 182,2 bilhões via geração de caixa e desinvestimentos, que não foram detalhados.

Considerando que esse é o valor total para cinco anos, chega-se a uma média anual de US$ 36,4 bilhões, volume 45% maior que os cerca de US$ 25 bilhões de geração de caixa operacional da Petrobras no ano passado.

O objetivo de alcançar essa cifra pressupõe a volta da paridade de preços de derivados com o mercado internacional em algum momento do futuro. Como a defasagem atual do preço da gasolina é de 12% e a do diesel de 14% segundo cálculos do Centro Brasileiro de Infraestrutura, é difícil encontrar entre os analistas alguém que acredite que essa diferença será fechada logo, diante da preocupação do governo com a inflação.

É o que pensam também os analistas João Augusto de Castro Neves e Christopher Garman, diretores do Eurasia Group especializados América Latina, para quem é improvável que o ambiente político ajude a Petrobras este ano. "A principal razão para isso tem a ver com a capacidade limitada [que a companhia tem] para aumentar os preços domésticos dos combustíveis", afirmam em relatório distribuído ontem.

Segundo a Eurasia Group, a fórmula aprovada no ano passado, que não é conhecida mas em tese permite reajustes mais frequentes, piorou a transparência sobre as decisões futuras. "No final, Brasília continuará a ter poderes discricionários suficientes para ditar a estratégia de preços", afirmam os analistas, que esperam aumento entre de 5% a 7% no meio do ano, mesmo assim dependendo de como os preços vão se comportar.

Na planilha da Petrobras também entram um dólar médio de R$ 2,23 para 2014 e de R$ 1,92 "no longo prazo", o que também deixou o mercado desconfortável. Ao colocar no modelo um dólar mais baixo que o atual (ontem o câmbio fechou a R$ 2,324), a Petrobras facilita o suposto alcance da paridade de preços sem que sejam necessários grandes reajustes. Questionada sobre o assunto pela analista Paula Kovarsky, do Itaú BBA, a presidente da Petrobras, Maria das Graças Foster, disse que os números tiveram "testes de estresse". Mas ficou claro que, sem reajuste, os fundamentos não se sustentam.

Os analistas questionam se as projeções são razoáveis no cenário atual, com o Federal Reserve sinalizando que deve endurecer a política monetária ao longo dos próximos anos. Graça argumentou com os analistas que usar um câmbio médio baixo para o longo prazo é uma atitude conservadora da companhia, já que a estatal se tornará uma exportadora líquida no fim da década.

Contudo, a executiva esqueceu de mencionar que isso só é verdade com paridade de preços e que, se a receita de exportação aumentar caso o dólar fique mais caro que o previsto, também subirá o valor em reais da dívida indexada, anulando esse efeito quando os empréstimos forem pagos. Aliás, foi com base nesse argumento, de que existe o casamento entre as duas pontas, que a empresa adotou a contabilidade de hedge que evitou o registro de uma perda de cerca de R$ 13 bilhões na conta financeira em 2013.

Assim, se as premissas da Petrobras – paridade de combustível que sustentará a geração de caixa de US$ 182,2 bilhões em cinco anos -, não forem cumpridas, o que é bastante plausível, a companhia terá que captar mais dívidas para custear investimentos de US$ 41 bilhões por ano.

Conforme o plano de negócios, entre 2014 e 2018 ela só precisaria captar US$ 60,5 bilhões em empréstimos novos, sendo quase tudo para refinanciamento de dívidas anteriores, e apenas mais US$ 5,6 bilhões de aumento líquido de endividamento. Mas apenas entre janeiro e fevereiro de 2014, a própria Petrobras informou ao Valor que já captou em torno de US$ 12 bilhões.

Como o mercado não acredita que a geração de caixa será aquela prevista, os analistas calculam que a dívida vai precisar subir muito mais nos próximos anos.

Isso ocorreria depois de ela ter saltado 257% desde a capitalização em 2010, enquanto o lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização (Ebitda) subiu só 5%. Em seus modelos, os analistas do Itaú BBA, que divulgaram relatório ontem com o título "Explicando o inexplicável", veem a dívida líquida da Petrobras saltando dos atuais R$ 220 bilhões para quase R$ 450 bilhões em 2018.

Enquanto a Petrobras promete tentar reduzir a relação entre dívida líquida e o Ebitda para 2,5 vezes nos próximos 24 meses, ante o nível atual de 3,52 vezes, o Itaú projeta que essa relação se aproximará de 3,8 vezes em 2015, recuando para perto de 3,5 vezes depois disso.

Outro mistério do plano de negócios foi o sumiço de parte relevante dos investimentos em refino. Mesmo com as duas refinarias Premium no Nordeste terem escorregado da linha de projetos em análise para os em licitação, o orçamento de investimento de cinco anos da área de abastecimento caiu de US$ 64,8 bilhões conforme o plano do ano passado, para US$ 38,7 bilhões. Mesmo descontando o aporte de US$ 14 bilhões na área em 2013, há uma redução de US$ 12 bilhões que não foi explicada. Entre os analistas, se questiona se os gastos seriam feitos após 2018, e por isso saíram da conta, ou se a diferença será custeada por parceiros que possam entrar como sócios da Petrobras nos projetos.

Fonte: Valor Online

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